本报记者 刘翼
6月18日，申银万国研究所下半年投资策略会地点远在东北，仍有400余人汇聚于此。
“没什么看法，来这里看看他们怎么说。”深圳一家投资公司的研究员说。
“这是个僵局，打破僵局还要靠场外资金，场内资金不会有作为。”申银万国首席策略师陈李退出了《转型困局中的中国资产定价》报告，“场外资金何时进场，很大程度上取决于产业资本的选择。”
当日，沪综指先抑后扬，收盘上涨146点，以5.24%的涨幅终结十连阴。
然而，市场会就此展开又一轮反弹吗？这是个抄底的好时机吗？
“整体市盈率虽已降至18-19倍，但企业盈利却面临下滑。”申万朱安平说。
原因是，国内外需求放缓导致对制造业景气的负面影响超过成本压力，由于国际大宗原料价格将维持高位，国内成品油和电力价格远低于合理价格，能源改革不可避免，国内制造业成本压力将在较长时期内保持甚至恶化。
据申万研究所分析师徐妍的研究，今年GDP增长和企业利润都明显放缓；从上游到下游的价格指数都大幅攀升。
申万分析师李惠勇指出，一季度经济增长率已从去年平均11.5%以上的水平回落至10.6%。
徐妍指出，1-5月股票收益分解显示：PE下降27%，盈利预期下降-8%。换句话说，企业盈利下降(或预期)也贡献了很大跌幅。
“目前的估值水平已到合理水平，但并没有到强吸引力的水平，2400-2600点将是较好的位置。
值得注意的是，从市盈率看，A股估值水平已低于美股，但市场还在下跌，实践表明，所谓的国际通行市盈率估值方法值得商榷。
“我们拒绝简单的国际对比和简单的历史对照。”申银万国研究所总经理陈晓升称。
申银万国董事长丁国荣发言时就指出，产业资本控制的市值占据整个市值的70%，未来三年都将对证券市场的走势产生重大影响，必须研究适合中国的估值方法。
“从产业角度对A股估值，把产业投资者的期望回报率(过去10年产业平均ROE)和证券投资者期望的回报率(股权成本)进行比较，一旦股权成本接近甚至低于产业ROE，就意味着购买股票比投资建厂还要便宜，产业资产也愿意购买股票，市场绝对低估。即，A股估值再下降20%，就进入绝对便宜的区间。”陈李指出。
陈李上述对A股2400-2600点判断正是基于这个分析。陈更进一步指出，产业资本控制的证券股权超过流通股股东，导致A股重新定位。
产业资本和金融资本考虑估值的差异在于股权成本，产业资本要求的回报率(风险溢价)和证券资本要求的回报率存在差异，这个差异显示股票对于产业资本的吸引力，能在一定程度上判断市场是否被低估。
“如果出现上市公司大股东回购股票的情况，这是市场估值水平得到产业资本认可的标志，”陈晓升表示，“这是由中国目前的特殊环境造成的。”
现实的案例是，常听某小非所持有的股票成本已接近于零。
“如果上市公司回购股票，那么应是他们认为这个股票很便宜，我为什么不呢？”一位参会的基金经理说。
